文/裴颖颖南平武夷新区投资开发集团有限公司
哈佛分析框架的理论基础
传统的财务分析主要是针对报表的数字分析，通过趋势分析、比率分析等财务指标分析评估公司状况，由于会计政策的不同，降低了企业财务报表的可比性，不利于公司作出有效决策;由于财务人员的主观能动性，财务报表数据及相关分析的可靠性也大大降低。
佩普、希利和伯纳德在他们出版的《BusinessAnalysis&Valuation》(《经营分析与估值》)一书中描述了完整的新的财务分析框架，主要通过战略、会计、财务、前景分析四方面对公司财务数据进行分析。通过对合并财务报表、公司经营等的分析，从中获得有价值的信息，判断该公司的业绩及前景方向。新的财务分析框架不仅考虑了传统的财务分析，还增加了经营战略分析和发展前景分析，不仅能反映过去，更能展望未来趋势。
康恩贝公司经营概况
浙江康恩贝制药股份有限公司(2004年上市)业务范围包括投资和实业经营，涉足的产业涵盖多个领域，目前已形成了以医药产业为主业，生态农业、保健食品、环保产业为辅的产业体系，集团销售规模逾百亿;位列全国医药工业四十强、全国中药行业十强，是浙江省工业行业龙头骨干企业，浙江最大中药企业和浙江民营企业百强。旗下拥有康恩贝、前列康、珍视明、金奥康、天保宁、天保康、元邦、贝贝、金康、希陶等著名品牌，1亿—5亿元级品牌共有10个，是浙江省医药行业拥有亿元级品牌最多的企业之一。
在新型药物制剂研发方面，康恩贝独具优势，拥有多个新药研发技术平台和一支术业有专攻的精英技术团队，集国家级技术中心、国家级博士后科研工作站、院士工作站、国家创新型企业和浙江省重点企业研究院于一身。
哈佛分析框架下的康恩贝公司财务分析
康恩贝公司经营战略分析
优势分析。康恩贝作为一家全球性制药企业，具有多年经验和技术积累，拥有庞大的研发团队和生产基地，具有较高的品牌知名度和市场占有率。
劣势分析。康恩贝在一些细分领域的产品研发和市场占有率相对较弱，同时也面临着人才流失、生产成本上升等问题。
机会分析。首先，我国人口老龄化程度持续加深，市场不断扩容;民众健康意识提升，消费升级，整体经济实力增强。其次，技术驱动(在线问诊、线上处方、智慧药店等)医药行业经营模式改变，效率大大提升;医保线上支付逐步放开、处方药线上销售解禁、在线医疗服务松绑，线上消费习惯正在形成。
威胁分析。多重因素下经济下行压力大，间接影响行业;医药行业强监管、高要求，经营风险较高，运营成本不断上涨;竞争不断加剧，带量采购(国家、联盟、省级等)降价、医保谈判降价、零差率，导致企业毛利空间被挤压。
康恩贝公司重要会计项目分析
固定资产。近5年，康恩贝公司的固定资产维持在正常水平。公司固定资产占比大，但是近几年没有大额固定资产投资。
长期股权投资。2018—2020年康恩贝公司的长期股权投资从15亿元急剧降低到4.29亿元，2021年和2022年又恢复到14亿—15亿元的水平，主要是受2020年处置子公司股权的影响。
存货。康恩贝公司近5年的存货大部分维持9亿—12亿元的水平，表明康恩贝的存货处于稳定状态。其中2019年存货为12.74亿元，主要受医保目录调整的政策影响。
康恩贝公司财务信息分析
报表分析：
资产负债表。2018—2022年，资产总体呈上升趋势，从2018年的107.13亿元上升到2022年的109.30亿元，经历了2019年、2020年的骤降，2021年开始回升。期间数额变动主要是由于2019年商誉减值严重，从9.13亿元计提减值准备6.96亿元，下降至2.26亿元。
负债整体呈下降趋势，从49.21亿元降低到36.06亿元，主要表现为短期借款减少。所有者权益经历了2019年的急剧降低，从57亿元下降至49亿元，2020年开始缓步回升。2021年由于疫情影响增长迅速。
利润表。康恩贝公司受商誉及无形资产减值损失的影响，2019年为亏损状态，其他年份净利润都为正数，2021年由于疫情影响，净利润突破20亿元。受2019年《第一批国家重点监控合理用药药品目录》和国家医保目录调整等政策影响，康恩贝公司下属公司贵州拜特公司核心产品丹参川芎嗪注射液市场销售量和收入出现较大幅度下滑，导致该公司2019年下半年净利润同比下降56%，公司根据有关规定对相关资产作出减值测试，商誉及无形资产减值7.7亿元。
现金流量表。康恩贝公司近5年经营活动现金流量持续为正，且翻倍增长，与之相反的是筹资活动现金流量金额一直处于连年负数，表明康恩贝公司近年来一直在不断减少债务，偿债能力有所好转。
财务指标分析：
偿债能力。2022年医药生物行业的流动比率平均值为2.39倍，速动比率平均值为1.91倍，资产负债率平均值为38.13%。从表1、表2可以看出康恩贝公司的流动比率、速动比率远远低于平均值，资产负债率远高于平均值。根据三家公司的偿债能力指标对比分析，康恩贝公司的短期偿债能力、长期偿债能力都不如新光药业和片仔癀，且不如医药生物行业大多数企业。
从2018—2022年的康恩贝公司的偿债能力来看，康恩贝公司的流动比率和速动比率在不断增强，表明康恩贝公司的短期偿债能力有所好转。资产负债率也从2018年的45.93%下降到2022年的32.99%，长期偿债能力也在逐年上升。
2019年是近5年来康恩贝公司偿债能力最低的一年，康恩贝公司2019年短期借款急速增加，加上利润为负值，所有者权益没有增加，导致康恩贝公司2019年财务状况极度恶劣。
运营能力。2022年医药生物行业的平均总资产周转率为0.6次，平均应收账款周转天数为105天，平均存货周转天数为761天。康恩贝公司的总资产周转率没有达到行业平均水平，在三家公司中处于中等。由于行业应收账款周转天数均值有46%的偏离度，行业内公司相差较大，因此用中位数来作比较，2022年医药生物行业的应收账款周转天数为74天，康恩贝公司的应收账款周转能力高于中位数，表现较好，但是在三家公司中处于劣势。由于行业存货周转天数均值有79%的偏离度，行业内公司相差较大，因此用中位数来作比较，2022年医药生物行业的存货周转天数为149天，康恩贝公司的存货周转能力低于中位数，表现较差，但是比片仔癀的存货周转能力好。
康恩贝公司从2018年到2022年，应收账款和存货周转天数都有所降低，表明对应收账款和存货的管控增强，但是总资产周转率降低，主要是因为固定资产周转率有所降低。
盈利能力。2022年医药生物行业的平均净利率为-3.73%，均值偏离度达到-305%，净利率中位数为9.11%，而康恩贝的净利率为7.67%，表明康恩贝公司的净利率低于平均净利率，处于行业弱势地位。三家公司相比，康恩贝公司的盈利能力表现也远远不如另两家公司，只在2021年与其他两家公司持平。主要原因是康恩贝公司销售费用较大，几乎每年用于销售的支出占总收入的三分之一，费用比例远远高于另两家公司。表明康恩贝公司战略上对运营销售的重视，运营销售的大量投入短期来看对公司的发展有好处，但作为医药行业，资源集中在销售，研发投入就相对较弱，不利于长期发展。
成长能力。康恩贝公司营业总收入同比增长速度不如另两家公司。康恩贝公司的净利润水平在2021年较高，主要原因在于，2021年12月，康恩贝以16.8亿元的价格，通过公开挂牌转让的方式，将其所持有的原控股子公司珍视明42%股权转让，该转让预计将增加康恩贝2021年净利润约23亿元。
康恩贝公司发展前景分析
康恩贝公司产品有强大的品牌效应，占据一定的市场规模。公司多个原料药和制剂产品通过各种国际认证，并拥有CEP(欧洲药典适应性)证书和DMF(美国包装材料药物主文件)注册。庞大的海外贸易伙伴为康恩贝的出口贸易业务提供了有力支撑，出口市场遍及欧洲、美国、亚洲和南美。在良好的产品品质和市场口碑基础上，公司也与赛诺菲、拜耳、日医工等国际知名企业建立了比较好的合作关系，进而助推公司在技术方面的研发创新。
在不断拓展海外业务的同时，公司仍旧加大力度开发大品牌工程。一直以来，公司利用强有力的措施做强做大老品牌，创新培育新品牌。一是重点关注品牌体系建设，公司将完善以康恩贝品牌为中心的多品牌矩阵式发展体系，开发出能满足消费者需求的产品。二是推动产品价值实现。公司在完成内部产品管线梳理的同时集中采购潜力品种，提升相关品种二次开发进度，从而在不同细分领域开发品牌衍生品。
针对康恩贝公司现状的改进建议
重视投资效益，谨慎投资。近些年，康恩贝公司有频繁的投资、出售资产等大动作，对财务报表的影响巨大。公司在多个相关业务领域布局投资尝试突破，但是多线布局分散了公司核心主业资源力量，经营发展和业绩出现较大波折。
加强内部控制，科学决策。2020年7月，浙江国资收购公司20%股权，公司正式纳入浙江省国贸集团体系，公司控股股东由康恩贝集团变更为浙江省中医药健康产业集团。2021年7月，康恩贝混改方案正式获批，公司制定了新的自上而下的决策制度，包括公司章程、“三重一大”决策制度、投资、财务管理等方面的相关配套制度52个，进一步完善公司管理机制。
中药创新。随着我国中药审评审批制度的不断健全和完善，中药创新药有望逐步迈入正轨，迎来高质量发展，中药行业正处于新一轮成长复苏的起点，运营效率的提升是行业成长的前瞻性指标，销量增长是行业增长的主要驱动力。中药创新药竞争格局良好，且有望通过进入医保实现快速放量，建议投入研发端，大力提倡技术创新。
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